ggg.sgCIO市场透视 | 新加坡房地产投资信托基金的新常态
重点摘要
S-REITs为收益提供了沃土，提供平均股息收益率为5%。
S-REITs公布截至2021年3月的季度有韧性的盈利趋势，接近86%符合或超出预期。
我们更愿意坚持高质素“ABCD”S-REITs，来获取整个市场周期的收益和DPU韧性。
这个行业仍然是我们杠铃投资组合中收入部分的重要组成部分。
搜寻股息收益的沃土
全球人口老龄化，加上全球超低储蓄率，对被动收入和股息的需求将继续上升。新加坡房地产投资信托(S-REITs)是高股息收益的行业，主要由亚洲商业地产的经常性收入支持。
与全球REITs相比，S-REITs可提供高达5%的股息收益率，而收益率差接近3.6%。行业的市账率为1.05倍，接近15年的历史平均值。
恢复盈利
S-REITs报告了截至2021年3月一季有韧性的成绩表。约50%的S-REIT报告净产业收入(net property income, NPI)达到预期，36%超出预期，而14%未能达到预期。2021年第一季，S-REITs报告NPI按年平均增长5.8%，NPI按季增长15%。最新公布的每单位可分配收入(Distribution Per Unit, DPU)按季上升37.4%，较在2020年新冠肺炎爆发期间的负17.5%大幅回升。
在关键运营指标方面，与2020年第四季度相比，2021年第一季大多数房地产子行业的出租率保持韧性，数据中心和医院REITs的出租率一直居高不下。与2020年第四季相比，2021年第一季的杠杆比率大多较高，平均为38%，但与S-REITs监管杠杆限制的50%相比仍处于健康水平。2021年第一季，由于办公室REITs杠杆率飙升至40.3%，出租率下降较快，相对于其他房地产子行业较弱。
图 1：S-REITs 是股息收益的沃土
资料来源：彭博、星展银行
图 2：S-REITs 利润趋势改善
资料来源：彭博、星展银行
图 3：盈利能力连续改善
资料来源：彭博、星展银行
注：按2020年第四季/2021年第一季或2020年下半年/2021年上半年的环比增长(如果季度报告不适用)
图 4：股息强劲复苏
资料来源：彭博、星展银行
图 5：除了办公室，出租率大致稳定
资料来源：彭博、星展银行
图 6：杠杆比率上升，但远低于监管限制
资料来源：彭博、星展银行
坚持高质素“ABCD”REITs
对于长期投资者而言，我们更倾向于坚持可以持续提供经常性收入和股息记录的高质素REITs。在选股方面，我们使用我们专有的ABCD排名计分卡在优质 S-REIT 中排名。我们选择的“ABCD”REITs的质量选择考虑到了具有强大资产质素、业务组合、竞争优势和债务韧性（Asset Quality, Business Mix, Competitive Edge, and Debt Resilience）的 REIT。我们相信，这些质素指标的结合将推动对盈利和DPU增长的韧性，使S-REIT能够因规模、策略性资产和强劲的财务状况而更有力地摆脱市场低迷。
A 资产素质
Asset Quality
在资产质素方面，我们选择持有自由资产比例高、加权平均租赁期长、出租率一贯高企的S-REIT。
B 业务组合
Business Mix
在这里，我们看好房地产行业，这些行业正经历着经济周期上升、租金正回归、供应紧张，以及重要的是，资产正面向长期增长。在此关头，我们更倾向于工业行业（商业园区、高规格、数据中心以及科技）和郊区零售。工业和郊区零售在危机时期以及新冠肺炎大流行期间都表现出韧性。由于电子商务和库存需求强劲，工业行业在全球金融危机和新冠肺炎大流行期间继续有稳定的出租率。郊区零售业在居家办公(WFH)趋势中继续享有强劲交易，而且由于近40%的租户是食品和饮料(F&B)和基本服务提供者，因此具有高度防御性。
C 竞争优势
Competitive Edge
我们认为，具有强大竞争优势的S-REITs有着低杠杆率、强大的政府抵押的保荐人、固定利率债务对冲的高比例以及低投资组合百分比的管理费。我们相信，这些因素的结合将使REITs无论在顺境和逆境都茁壮成长。这些指标的强度也将为利率上升的环境提供良好缓冲。
D 债务韧性
Debt Resilience
我们看到，在再融资风险低（未来三年债务到期比例低）、债务成本低、长期的到期日中，S-REITs的债务韧性最强。
图 7：新经济资产占大型工商产业REITs资产基础的77%
资料来源：星展银行
图 8：郊区零售注重必需品
资料来源：公司数据
图9总结了我们S-REITs的“ABCD”质素选择指标。我们相信，这些质素指标的有力组合是在整个市场周期中保持盈利和DPU韧性的关键。
图 9：“ABCD”计分卡
资料来源：星展银行
主要风险
日趋陡峭的收益率曲线
我们认为，S-REITs面临的主要风险将是利率持续飙升和在较长时间内收益率曲线日趋陡峭。
虽然收益率曲线(10年期-2年期)预计将在2021/2022年随着强劲的经济增长而陡峭，但我们并不认为这是S-REITs在逐渐收益率曲线陡峭环境中的主要障碍。根据10年期美国国债收益率预期的上调，我们的经济学家预计，新加坡的收益率曲线(10年期-2年期)将在未来两年内从110个基点升至140个基点(增加30个基点)。
债券收益率上升
由于收益率息差收窄和融资成本上升的风险，S-REITs在债券收益率上升时往往表现不佳。根据集团研究部的分析师表示，即使S-REITs在3至6个月内10年期国债收益率上升超过50个基点时，其表现偏向差过海峡时报指数，但当利率开始企稳后的6至12个月，S-REITs在表现一般优于海峡时报指数。
因此，我们认为弱势时是吸纳优质S-REIT作为长期经常性被动收入的机会。此外，由于S-REITs在固定利率债务中对冲超过76%借款，加上预计未来两年复合年均增长率8.0%的DPU，这应有助于缓和DPU抵御利率波动。
联储局收水导致恶性通胀
在2013年的联储局收水恐慌，富时海峡时报房地产投资信托指数(FSTREI)从2013年5月至2013年9月下跌了近20%。然而，指数在随后的12个月有所回升(回升接近9%)在DPU强劲增长的背后。因此，即使联储局收水可能是临近的风险，但我们认为，经济环境改善下，能够带来持续增长和有资产负债表实力的S-REITs，完全有能力从市场下跌中复苏。经济过热和恶性通胀开始出现将是一个关键的担忧。
抗疫苗变种的出现
通过2020年的新冠肺炎大流行，新加坡屋主提供了约0.8至2.5个月的垫付租金回扣，并跟随了一点，以配合政府的支援(包括房产税退税)的两个月的租金。总体租金支援约为四个月。最大的新冠肺炎在零售和酒店REITs打击最大，而工业和郊区RETIs在流感大流行中保持了相对的韧性和防御性。下行风险包括持续的新冠肺炎变种导致长期的经济封锁。长期收紧新冠肺炎措施将对S-REITs的盈利能力和可分配产生不利影响。
图 10：2020年新冠肺炎对S-REITs的影响
资料来源：星展银行